우리나라의 자산유동화증권(ABS) 발행유인에 관한 연구

Abstract

자산유동화증권(ABS)의 발행은 부실채권 처리와 BIS비율 제고를 위하여 금융기관이 주로 이용하였으나 최근에는 일반기업(非금융기업)의 ABS 발행이 급증하고 있다. 일반기업의 자산유동화는 발행목적, 규모, 근거자산 및 발행형태 등의 측면에서 금융기관과 차이점이 있다. 본 연구에서는 일반기업이 자산유동화증권(ABS)을 발행하는 유인이 무엇인지에 관하여 살펴보았으며, 이를 위해 다음과 같은 가설을 설정하고 실증분석 하였다. 첫째, 재무적 곤경성(financial distress)이 존재하고 정보비대칭이 높은 기업일수록 ABS를 발행할 유인이 크다는 점이다. 일반적인 무담보채권 발행 대신 추가적인 고정비용을 부담해야 하는 ABS 발행에 참여하는 이유는 재무적 곤경성의 존재 때문이다. 또한 정보비대칭이 높은 기업일수록 외부금융의 이용에 제약을 받으며 자본조달 비용이 증가하게 되므로, 이를 해소하기 위해 해당기업은 일종의 담보채권인 ABS를 발행할 유인을 갖는다. 둘째, 대리인 문제로 인한 경영자의 사적 이익추구와 단기성과주의는 ABS 발행의 유인이 된다는 점이다. 경영자는 일반적으로 단기적인 재무비율 개선을 통해 자신의 성과급을 높이고 기업에서의 지배력을 강화하고자 하는 유인을 갖고 있으며, 이는 자산의 유동화를 통해 재무비율의 개선이 가능한 ABS 발행의 유인으로 작용한다. 본 연구에서는 상기한 두 가지 가설을 검증하기 위해 1999-2002년 기간동안 자산유동화증권을 발행한 기업을 연구대상 표본으로 선정하였으며, 독립표본 t검정(t-test)을 이용한 평균차이분석과 로짓모형(Logit Model)을 이용한 회귀분석을 실시하였다.

본 연구의 실증 분석결과는 다음과 같다. 첫째, t검정 결과 재무적 곤경성을 설명하는 대용변수인 영업이익률과 부채비율, 이자보상비율에서는 통계적으로 유의한 결과를 나타냈으며, ABS 발행기업이 非발행기업과 무보증채권 발행기업보다 재무적 곤경성이 존재할 가능성이 높다는 가설을 지지하였다. 반면 대리인비용을 나타내는 설명변수인 연구개발비 비율과 경영자의 사적이익추구 가설을 설명하는 변수인 경영자 지분율은 모두 유의하지 못한 결과를 나타내어 가설이 기각되었다. 둘째, 로짓분석 결과는 t검정과 대부분 유사한 결과를 나타내었으며, 추가적으로 분석한 소유경영 여부, 스톡옵션 보유 여부와 재벌 여부는 모두 유의하지 못한 결과를 나타내어 가설을 기각하였다. 따라서 본 연구의 실증모형에서 대리인 문제에 대한 설명변수는 ABS 발행 유인에 대해 설명력이 없는 것으로 나타났다. 본 연구의 결과를 정리하면 자산유동화증권 발행유인은 대리인 문제와 이로 인한 경영자의 단기성과주의와 사적이익 추구라는 가설을 지지하지 못했으며, 재무적 곤경성이 존재하는 기업이 최후의 자금조달 수단으로서 자산유동화증권 발행시장에 참여할 가능성이 높다는 가설이 입증되었다. 결론적으로 일반기업의 자산유동화증권 발행 유인은 대리인 문제보다는 재무적 곤경성에 따른 외부금융 이용의 어려움과 이를 해소하기 위한 수단으로서의 유인이 강한 것으로 풀이된다.